桂浩明

在A股市场上，一直有“高低切”的理论，其意思也不复杂，就是指在一批股票涨高以后，资金会主动从中退出，进入到涨幅不大且相对估值偏低的另一批股票中，从而完成一次市场风格的切换。

(资料图片仅供参考)

这种“高低切”在历史上曾多次出现，体现了股市涨多了要跌，跌多了要涨的基本特征。去年以来，A股市场展开了一轮颇有声势的结构性行情，科技股强势领涨，从中涌现了一批百元股甚至千元股，价格最高的还超越了贵州茅台，在市值排行榜前十名中占了近半的比例。与此同时，也有相当数量的股票原地踏步，更有不少不涨反跌，其中大部分是归属于传统产业的上市公司，其中也不乏绩优品种。

也因为这样，在不少投资者看来，这是一种近乎极致的K型分化，需要得到纠正。而所谓纠正，就是进行“高低切”，给大涨的科技股降降温，同时让滞涨的股票涨起来。

不少投资者注意到，自今年5月开始，有关“高低切”的议论在市场上就非常热闹了。而到了7月，也确实展开了符合“高低切”特征的走势。譬如，科技股出现了全面的回调，其中一些热门品种的跌幅居然达到了50%以上，而相应的一些传统产业股票在此间却逆势上涨。有人据此得出结论：市场风格终于变过来了。

其实现在回头来看，这次科技股的下跌，在很大程度上是受海外市场影响，加上杠杆资金被动退出等因素所致，当然最根本的原因还是短期内上涨太快。而为了维护市场的基本稳定，有国家级别的资金入市，它们重点投入的大型宽基ETF，其中对应的权重品种大部分是传统产业股票，这就在形式上呈现出一种“高低切”的现象，但本质上与传统意义上的“高低切”还是有所不同。这就难怪当市场逐渐企稳后，那些传统产业的股票就没有能够进一步延续涨势，而科技股又开始逐渐活跃起来。

从这个角度来说，7月以来所出现的“高低切”，实际上并没有真正完成，市场风格特征也没有从根本上得到改变。

那么，为什么“高低切”进行不下去呢？原因在于上市公司的业绩。

以前股票上涨以后，业绩跟不上，市盈率高企。另一些没有涨的股票，市盈率相对较低，因此很容易引发资金重新选择，产生投资品种上的切换。但这次科技股上涨，虽然不能说没有泡沫，但总体上还是有相应的业绩支撑。有些品种价格很高了，但从动态市盈率的角度来看，反而估值在下降。尽管市场对其业绩增长的持续性也有不同看法，但至少就近两年的情况而言，高增长是客观存在的。相反，传统产业这几年遭遇到很大的压力，产能过剩叠加内需不足，使得工业品出厂价格指数长期为负，采购经理人指数也一直徘徊在荣枯线附近。现在市场上虽然公布中报的上市公司并不很多，但从一些高频数据以及先导数据来看，传统产业中有相当数量的企业可能经营比较困难，其中包括一些以往业绩一直良好的白酒公司，还有一些银行的状况也不理想。

在这样的背景下，“高低切”的确有点困难，因为“切”的依据并不充分。在当下的结构性行情中，投资者可以找出很多细分的热点以及主题，但其核心却都暗含行业景气度高企以及业绩稳步提升等因素。而那些行业景气度低迷，业绩预期并不太好的企业，此时就难以吸引资金的介入。这一点不仅反映在A股市场上，也表现在海外市场上。美国股市的各大指数都创出了历史新高，但展开的也是结构性行情，真正大幅上涨的品种并不多，而且高度集中在科技板块中。

当然，这样说并不意味着市场上只有科技股才有机会。事实上，它们涨多了也要跌，而只要有成长性，跌下来还会再涨。至于传统产业股票，也不是说绝对没有机会，出现困境反转以及存在刚需且自身有竞争力的企业，也同样有价值重估的机会。只是在这里所展开的行情，已经超越了习惯认知中“高低切”的范畴。

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